钢价（华东现货螺纹）未来将会在3600左右企稳，寄予厚望节后钢价的趋势性下跌。供给末端，我们测算2020年产量增长速度约为3.6%（市场指出不会沿袭今年7%的高增长速度），明显高于市场预期，其中废钢末端是因为2017-2018年低利润的性刺激抗拒高炉大量加到废钢，这两年废钢对供给增量的贡献相当大，到2019年早已减少到1700万吨左右，明年我们辨别不会更进一步上升到1500万吨左右。高炉末端一方面过去2年工艺改建基本已完成，另一方面僵尸生产能力或指标复产+移位带给的净增量受限，我们估计约为2000多万吨。

市场需求末端，保持大位地产+强劲基础设施+制造业企稳的辨别，按照（3%的地产新开工+8%施工+6%基础设施+3%制造业）的人组，市场需求增长速度多达4%，特别是在上半年，地产韧性+基础设施发力+旺季，将是钢价趋势性下跌的时间区间。最后谈下北材南下和冬储，北材南下的核心驱动就是南北价差，今年南北价差早于于去年，也就意味著南下时间早于于去年，最近南方各地的低到港就是前期北材南下到港所致；但是随着南北价差发散，先前南下动力也将弱化。从冬储来看，核心是看产量，我们辨别3600左右的电炉成本无法更进一步上升，也就意味著在这个价格面对电炉的大量减产、高炉检修也将增大，3600左右的华东螺纹有可能是贸易商不愿冬储的价格。

寄予厚望上半年钢铁股的投资机会。在宏观很弱衰退的格局下，我们指出钢铁股在周期里可以位列很靠前，核心预期劣第一是明年行业追加供给受限，其中高炉净增新的生产能力仅有2000余万吨，高炉的工艺改建在过去2年基本已完成；废钢末端受限于过去2年对库存的消耗，纯靠大自然出厂快速增长带给供给增量更为受限。第二是铁矿的让利润，VALE事故矿山的复产将造成2020年矿价中枢松动100块以上，钢铁行业利润激进估算下行30%。

铁矿的辨别（保持）：中期维度看，铁矿的发货持续高于预期，且在钢铁利润恶化的情况下不存在补库市场需求，且2019铁矿的短缺使得隐性库存消耗显著，这两个因素将造成铁矿价格持续强势。长年维度看，VALE的复产是确定性事件；且非主流矿山有一定跃进。明年下半年铁矿将由强劲转弱，矿价中枢将比今年有100元以上的松动，从而造成钢材利润的扩展。

焦化的辨别（保持）:当前山东去生产能力渐渐落地，我们估算12月中下旬山东的1000万吨去生产能力任务将集中于落地；未来发展明年将是焦炭集中于去生产能力的大年，不仅还包括了山东、江苏等地纯去生产能力的情况，也还包括了山西、河北等地区生产能力以移位形式落地，而追加生产能力和去生产能力不存在时间上的错配，明年上半年将是焦化趋势性强势的窗口期。本周核心关注点：市场需求末端第一注目宏观经济衰退+调补库存的强度，第二关心微观层面的市场需求变化。供给末端注目淡季减产及废钢承托强度。市场需求总结：较短维度市场需求依旧强势，这其中估算有部分暖冬的因素，更加最重要的因素是制造业的补库存和地产的韧性所致（去年同比11-12月基数低，因此在持平甚至小幅胜的数据下依旧是很好的市场需求）。

宽维度我们辨别明年地产将之后反映出有韧性，基础设施有可能正处于6-8%的幅度，制造业企稳可能性较小。钢材表观消费（周度）：钢材（环比-3.3%，同比+3.5%），螺纹（环比-6.7%，同比+3.9%），热轧（环比-1.5%，同比+5.0%），冷轧（环比+0.8%，同比-0.2%），中厚板（环比-4.3%，同比-1.6%）。邻近年底，市场需求膨胀。

水泥：水泥磨机开工率40.00%（环比-4.53%，同比-2.35%），华北、中南、西南天气并转冻，磨机动工负荷随之上升，但最近一周市场需求被高估，造成华东、华北、中南和华南地区水泥价格都有一定幅度的下跌，预估先前水泥末端尤其是上述四个地区仍能仔细观察到开工率的先升后叛。基础设施项目：9月基础设施项目的意向回头投资额和发改委的审核额都大幅度快速增长，审核额9月5.3万亿（环比+3.4万亿，同比+4.2万亿）；10月份审核1.3万亿（单月同比+18%，今年积累同比+69%；11月份审核1.2万亿（环比-0.04万亿，同比-0.39万亿）。

从专项债建筑订单：1-11月中国建筑(行情601668,诊股)订单21,489亿（同比+3.4%），其中房建17,518（同比+13.7%），基础设施3,560（同比-24.9%）。11月单月2,023亿（同比-20.4%），其中房建1,581亿（同比-14.0%），基础设施429亿（同比-37.3%）。基础设施、地产均弱于去年同期。

地产：投资（11月总计+10.2%，单月+8.4%）；施工（11月+8.7%，10月+9.0%）；新开工（11月总计+8.6%，单月-2.9%，10月总计+10.0%，单月+23.2%）。11月数据并不像市场对系统那么劣，主要还是去年基数问题，动工10月份是一个低点，11月份是一个高点，按同比数据来看，预估今年12月份数据应当也在小负与小正之间，小幅负数可能性较小。出口订单：11月份实际出口环比增加 12.5%；12月出口订单环比上升 11.4%，月度出口量超过 2015 年统计资料以来的新高，分品种看热轧出口保护环境较为多。库存：本周总库存、厂库和社库分别为：1225.79（+41.55万吨）、453.52万吨（+18.09万吨）和772.27万吨（+23.46万吨）。

分品种看，螺纹+23.55万吨，线材+7.25万吨，热卷和中厚板分别+5.44万吨和+4.79万吨。钢材库存同比较低了0.36万吨，垒库速度同比慢了30.1万吨（本周垒库41.55万吨，去年同期垒库11.45万吨）。螺纹库存同比低了20.01万吨，垒库速度同比慢了2.76万吨（本周垒库23.55万吨，去年同期垒库20.79万吨）。

冷卷库存同比较低了13.94万吨，垒库速度同比慢了11.16万吨（本周垒库5.44万吨，去年同期去库5.72万吨）。供给：本周全国、河北、唐山三地高炉开工率环比变化分别为-0.42%、+0.00%、+1.44%；生产能力利用率（去除出局生产能力）-0.2%；电炉生产能力利用率-0.75%，废钢日乏-2.1万吨；铁矿日均疏港量环比+34.39万吨。本周Mysteel高频全国（占到比60%+）、华北和华东周度产量分别为1034.44万吨（-0.4万吨）、236.92万吨（-2.2万吨）和344.12万吨（-10.35万吨）。宽维度和短维度的供给分别将如何演译？（改版）1、宽维度看，2020年供给增幅大约为3.6%。

今年粗钢供给增幅7%，是低快速增长的一年。明年一方面高炉的净追加生产能力（移位=新的投产-关闭生产能力*0.7，再行再加僵尸生产能力或指标复产部分）预估仅有为2000余万吨；另一方面高炉的工艺改建再行过去2-3年基本已完成，明年因工艺改建和提效带给的供给增量预估很难多达1000万吨。同时废钢末端经过过去2年的去库存后，明年仅靠清净增量带给粗钢产量的增量。

2、较短维度看，年前产量的上升是趋势性的。一方面，废钢供应意味著淡季开始，电炉生产能力利用率和废钢消耗量都是趋势性减少的；另一方面，随着钢价走弱打开，钢厂淡季检修力度未来将会增大，节前后产量的减少将是趋势性的。价格：本周南北螺纹价差550元（-80元）；吨螺纹期货周+34元，现货-160元，贴水273元（增大199元），吨冷卷期货周+38元，现货+10元，贴水496元（增大28元）；卷螺差102元（不断扩大63元）；冷价差815元（增大5元）。

唐山的汇总废钢价格超过2605元（+0）。南方市场需求转至淡季+北材南运高峰已过，南北螺纹价差持续弱化。利润：本周热轧、冷轧、螺纹、中厚板吨毛利分别为503元（环比-9）、243元（环比-6）、504元（环比-65）、341元（环比-9）。

随着春节邻近，市场需求淡季到来+冬储，各种成材毛利都经常出现季节性回升。录：模型已考虑到钒合金加到对利润的影响，且为了取决于即时价格和原料波动对利润的影响，不考虑到钢厂原料库存的缓冲器。铁矿的辨别（保持）：中期维度看，铁矿的发货持续高于预期，且在钢铁利润恶化的情况下不存在补库市场需求，这两个因素将造成铁矿价格持续强势。

长年维度看，VALE的复产是确定性事件；且非主流矿山有一定跃进。明年下半年铁矿将由强劲转弱，矿价中枢将比今年有100元以上的松动，从而造成钢材利润的扩展。

焦化的辨别（保持）:当前山东去生产能力渐渐落地，我们估算12月中下旬山东的1000万吨去生产能力任务将集中于落地；未来发展明年将是焦炭集中于去生产能力的大年，不仅还包括了山东、江苏等地纯去生产能力的情况，也还包括了山西、河北等地区生产能力以移位形式落地，而追加生产能力和去生产能力不存在时间上的错配，明年上半年将是焦化趋势性强势的窗口期。

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